Az MNB-t érő kritikák többsége gyakran „ideologikus” színezetű, nemritkán kívánsággyűjtemény-jellegű megfigyeléseken alapul. Látni kell, hogy egy ilyen értékelés önmagában is nehéz feladat: mint tudományos kérdés is kemény dió. Számos, a szűkebb szakma számára is csak nagyon nehezen egységesíthető elméleti-módszertani és mérési bonyodalmak nehezítik a tisztánlátást. Mint általában, itt is megnyugtató kiindulási pont lehet annak a tisztázása, hogy a feltett kérdés egyáltalán jó-e. A válaszokkal közelebb lehet-e kerülni a megoldáshoz vagy legalább ahhoz, hogy a vizsgált folyamat végeredményét a kívánt irányba tudjuk mozdítani? Ezért jobban járhatunk, ha ezt kérdezzük: Mire képes, és mire nem a kamatpolitika?

A pénztulajdonosok készpénztartási/bankbetét-elhelyezési hajlandóságát az határozza meg, hogy a meglévő nominális kamatokkal érdemes-e – a várható infláció mellett – a pénzt bankba tenni, vagy inkább áruba, egyéb vagyontárgyba (ingatlan, föld, értékpapír, arany, kép stb.) jó fektetni. A hangsúly a jelenbeli pénz jövőbeli értékmegőrzésében van! Azon múlik a döntés helyessége, hogy a bankra bízott egységnyi pénzen a jövőben több vagy kevesebb árut, vagyontárgyat (reáliát) tud-e vásárolni. Ebben a döntésben benne kell lennie egy sor nehezen számszerűsíthető, „a jövőt belátni kénytelen” tényezőnek is (kormányok, piacok és a természet viselkedése). Mindezeket bele kell zsúfolni abba az „egyszerű” döntésbe, hogy mibe tegye a pénztulajdonos a szabad pénzeszközeit. Melyik eszközosztály veri majd jobban az inflációt? De amit a jegybank ebben a döntésben mint kulcsinformációt kínálni képes, az mind a mai napig csak a nominális kamatszint. Ennek kell kifejezni az összes (!) várható tényező változásait a jelen információk szerint. Ha az ember meggondolja, hogy ez egyáltalán lehetséges-e, arra kell jutnia, hogy valószínű nem! Mégis ez a rögös, de viszonylag bevált út, amelyet inflációs célkövetésnek hívnak. Ez még mindig sokkal jobb, mint a pénzmennyiség szabályozása, amelyről a jegybankok már rég lemondtak, mert belátták, hogy a gazdaság pénzigényét időben és kellő mértékben precízen „belőni” sokkal nehezebb, ha nem kilátástalan feladat (legalábbis a nemzetközi pénzügyi liberalizáció és a nyitott tőkemérlegek mai szintje mellett). Marad üdvözítő útként az inflációs célkövetés – amely mögött valóban az a tétel húzódik meg, hogy az infláció alapvetően, bár nem kizárólag monetáris jelenség. A magyar monetáris politika szerszámosládájában sincs jobb eszköz (a mennyiségi könnyítés lehetőségei ugyan szóba jöhetnek de ezek egyéb komplikációkat okoznak).

Róna Péternek igaza van abban, hogy a magyar reálkamatszint – főleg a fejlett világhoz viszonyítva és a K. Rogoff által hivatkozott max. 2,5%-os szinthez képest – sokáig nagyon magasan volt. De ha ez túlzott, akkor mi magyarázza azt, hogy e magasan tartott szint is kevés volt ahhoz, hogy a magyar bankrendszer kielégítse a lakosság, a vállalatok és az állam forrásigényét a magyar bankokban parkoló betétekből, és ne szoruljon külföldi forrásokra. A magyar bankrendszer külföldi forrásokra való krónikus rászorulásának története hosszú, a magyarázat bonyodalmas. A forint változó nemzetközi megítélése és ez ehhez tapadó illúziók kapcsán mégis szólni kell róla. Egy devizát a világpiacon akkor keresnek tartósan és nagy tömegben, ha azzal a pénzzel a bizonytalan távoli jövőben is jó eséllyel lehet akár tetszőleges nagy összegekben árut, vagyontárgyat (és persze fegyvert) vásárolni. Az amerikai dollárbankjegyekre ez van felírva: In God We Trust, Bízunk Istenben. Ám amikor a dollárt valaki elfogadja, azt nem a Mindenhatóért teszi, hanem azért, mert a kezében lévő színes papírra ez is rá van írva: This Note is Legal Tender For All Debt, Public and Private, vagyis a magán- és közadósságok törvényes fizetőeszköze. A dollárt ezért keresik és nemzetközileg is tartalékolják, mert mindig lehet vele értéket vásárolni. Ugyanezért keresi a világ a svájci frankot, amelynek ugyanaz a „sexepilje”: nehéz időkben is megőrzi az értékét. Ez azonban nem a FED-ben vagy SNB-ban keletkezik, ott csak vigyáznak rá, hanem ezen országok külvilág által is elismert értéktermelő képességében. A pénz, a teljesítmények és az értéktermelő szorgalmak között, na és persze a termékek, vagyontárgyak által már megtestesített, korábbról felhalmozott értékek között is közvetít. Ebben az érték mérő és -közvetítői interakcióban azonban a meglévő intézményi és konkrét piaci állami mechanizmusok egyáltalán nem elhanyagolhatóak.

A jegybanknak azonban – és ez a fő mondanivalónk – magára az értéktermelő képességre nincs ráhatása. A kereskedelmi bankoknak van valamennyi: pl. abban, hogy a jó projektek kiválasztásával és hitelezésével jó irányba tolják egy elmaradó teljesítményű ország szekerét. Azt gondolni azonban, hogy a reálkamatok levitele megoldja az összetett magyar növekedési – versenyképességi problémahalmazt, megítélésem szerint erősen leegyszerűsítő állítás. Egy piacgazdaságban azt előírni egy banknak, hogy szabad forrásait ne kötvénybe, egyéb értékpapírokba tegye, hanem kifejezetten termelő beruházásokat hitelezzen, adminisztratív előírni lehet, ám nem érdemes! Kamattámogatással érdekeltté tenni, azt igen. De óvatosan az adófizetők pénzével! Soha nem érdemes sok jó pénzt dobni kétes sorsú pénzek után. A jó pénz hajlamos megtalálni a jó beruházást.

„(A túlzottra sikeredett reálkamat paradox módon így inflációt eredményez…) Az elhibázott monetáris politika tehát képes egyszerre beindítani az infláció és a recesszió spirálját.” Róna P.-nek ez a megállapítása nem kellően megalapozott véleményt tükröz. Nagyon nehéz, ha egyáltalán lehetséges belátni, hogy a magas reálkamat –amely megtakarításra ösztönöz – inflációt generál. A beruházáscsökkenés nem a reálkamat direkt következménye, mint ahogy az állami bevétel zsugorodás és a recesszió sem. Ezeket egy sor más tényező és mechanizmusok magyarázzák. Japánban és Svájcban alacsony a reálkamat, sőt negatív, a bankrendszernek mégis van vonzereje és betétje. A magas reálkamat a magyar gazdaság megtakarítási és teljesítményhiányának tehát nem oka, hanem következménye. A dolog talán ahhoz hasonlítható, amikor az orvos a gyengélkedő páciensnek azt mondja: „magas a vérnyomása, én adok ugyan nyomáscsökkentőt, de higgye el, a legjobb, ha életmódot változtat és súlyt csökkent”. A vérnyomás-növekedés, alapesetben, egyéb negatív folyamatok kellemetlen következménye, nem pedig oka (később persze egyéb elváltozásokban sajnos azzá válhat). Ezt erősíti meg Szegő Mártának az általános értékelése is: „Az is nyilvánvaló azonban, hogy a jegybank egyoldalúan nem képes visszanyerni a befektetői bizalmat olyan gazdaságpolitikai környezetben, amely az ország pénzügyeinek, költségvetésének helyzetét és kilátásait napi szinten bizonytalanságban tartja”. Konkrét javaslatát illetően azonban –különösen a forint gyengítését illetően – komoly aggodalmakat lehet megfogalmazni. A devizaárfolyamok csak közvetítenek a mögöttük lévő áru, vagyontárgy és munkapiacok teljesítményei között. E közvetítés eredményeként a teljesítményhiányt nem lehet tartósan „eldugni” egy leértékelt valutával: ami jó ugyanis az exportőröknek (ti. a gyenge forint), az azonnal elkezdi erodálni a magyar pénzügyi eszközök (kötvények, részvények, ingatlan stb.) és egyéb vagyontárgyak piacán az árakat. Ekkor az átlag magyar háztartás felfelé kilövő energiaszámláját még nem is említettem. Egy erősen elgyengülő forint nem fülkeforradalmat gerjesztene, hanem a „rezsiforradalom” egy átütőbb változatát hozhatja. Röviden: pusztán a leértékeléstől várni a tartós gazdasági fellendülést megítélésem szerint szivárványkergetés. Az említett három piacon ugyanis egyszerre kell tudni jó vagy tartható sávban mozgó árfolyamnak működnie. A magyar jegybanki teljesítményt ezért az adott nagyon nehéz körülmények között viszonylag jónak ítélhetjük, legalábbis akkor, ha tekintetbe vesszük, hogy a monetáris politikának hányféle elvárásnak kell megfelelnie egyszerre. A monetáris politika nem helyettesítheti a teljesítményhiányt, az állami szerepvállalások torzulásait és a tartós intézményrendszeri gyengeségeket. A jegybank jobb jegyeket érdemel, mert mutatványa nem hétköznapi: három piacot (áru-, vagyontárgy-, munkapiacok) összekötő köteleken kell táncot járnia úgy, hogy alatta csak elégedetlen nézőket lát, tapsot alig kap. Legalább ismerjük el a gyakorlat nehézségi fokát!

A szerző közgazdász, tanszékvezető egyetemi tanár

A Fórum oldalon megjelenő vélemények nem feltétlenül tükrözik a szerkesztőség álláspontját.

A szerkesztőség fenntartja magának a jogot, hogy a meg nem rendelt kéziratokat rövidítve és szerkesztve közölje a lap nyomtatott vagy online változatában.