Külföldinek: devizakötvényt
A 20 ezermilliárd Ft államadóssághoz képest alacsony a hazai megtakarítások értéke, így külső pénzbefektetők bekapcsolására továbbra is szükség van. Ennek 1997 óta az egyik módja a devizakötvények, a másik módja pedig a forintállampapírok kibocsátása. (Az utóbbiakból a hosszabb lejáratúakat azzal a nem titkolt szándékkal bocsátják ki, hogy a vevők között szép számmal lesznek külföldiek is).
Bár 2008 ősze után érezhetően csökkent a külföldiek kezében levő állampapírok állománya, a 2100 Mrd Ft még mindig tekintélyes mennyiség. Az egy éven túli lejáratú kötvényeknek pl. a 30 százaléka külföldieké. A külföldi befektetők egyrészt az országkockázatot mérlegelik: nem kerül-e csődbe az adott ország, vagyis nem lesz-e fizetésképtelen az állam? Másrészt a forintkötvények esetében ott van az árfolyamkockázat is: nem fog-e az adott deviza elértéktelenedni? Ha a forintkötvényeknél mindkettő miatt jelentős felárat „igényelnek” a befektetők, az felfelé tolja az elvárt kamat szintjét. Ez viszont a belső pénzpiacra is átsugárzik – ilyenkor szoktak görnyedezni a belföldi forintos hiteladósok.
Célszerű tehát minél nagyobb arányban olyan technikákat alkalmazni, amelyek mellett a külső pénzforrás bevonása nem hajtja fel a forintkamatokat a belföldi pénzpiacon. Ilyen a devizakötvény kibocsátása. 2008-ig alapelvnek tekintették, hogy a devizaadósság aránya viszonylag alacsony legyen. Emögött az a megfontolás volt, hogy kívánatos minél nagyobb, minél több szereplőt bevonó forintpénzpiacot építeni. Ezen az elven kénytelen-kelletlen erőszakot tett az IMF. A devizafinanszírozás aránya két év alatt 28-ról 47 százalékra emelkedett. El kellene gondolkodni azon, hogy rossz-e nekünk ez az arány.
A forintnál olcsóbb devizakamatoknak például pozitív eredményük lett: a kamatkiadások értéke szinte stagnál a jelentősen emelkedő adósságérték ellenére. (Két év alatt a nettó kamatkiadás csupán 4-5 százalékkal nő, míg a bruttó adósságállomány növekedése 27 százalék.) Fel lehet vetni, hogy a devizakötvénynél a magyar állam viseli az árfolyamkockázatot, ami akár el is viheti az alacsonyabb kamattal elérhető megtakarítást. Az egyenleg azonban még ekkor is pozitív, mivel az alacsonyabb forintkamatokkal az állami kamatkiadások jelentősen csökkennek. Egyszázaléknyi kamatmérséklés hosszabb távon 110 Mrd Ft-tal csökkenti a költségvetés kiadásait.
A devizaadósság arányát legalább a mai szinten kellene tartani vagy akár növelni. Ez a kormány számára olcsóbb. Ütközik ugyan olyan hangzatos elvekkel, mint a szép nagy forintpénzpiac, de a kormány nem az utóbbiért felelős, hanem azért, hogy minél kisebb terhekkel finanszírozza a költségvetés adósságát.
Számításba jöhetne akár egy „öszvér” jellegű kötvény kibocsátása is. Például olyan, amelyiknek a tőkerésze devizában áll fenn, de a kamatait forintban fizeti. Az Államadósság Kezelő Központ (ÁKK) a tőkehányad törlesztőrészleteit devizában fizetné meg. Kamatot viszont forintban fizetne (mondjuk úgy, hogy ennek a forintértékét a kibocsátáskori árfolyamon számolná ki). Az öszvér kötvény vásárlója által felvállalt árfolyamkockázat kicsi lenne (hiszen a forint esetleges gyengülése csak a kamatoknál érintené őt). Ezért alacsonyabb kamattal is beérné.
Egy ilyen öszvér értékpapír a piac „tesztelésénél” is jó szolgálatot tehetne. A pénzügyi világban új szereplő, új módszer esetében az első piacra lépés feltételeit (ezt szakszóval benchmarknak nevezik) várják el egy ideig (pár hónapig, esetenként egy-két évig is). Ezért nagyon fontos, hogy sikerül-e eltalálni a megfelelő szintet. Ha túl keveset kínálnak, akkor nem lesz piaci érdeklődés, és az adott országról elterjed a hír, hogy „nem vették a kötvényét”. Ha viszont túl magas kamatot ígérnek, akkor hasonlóan magas hozamot várnak el a befektetők a következő kibocsátások esetén is. Innen nehéz később lejjebb vinni a kamatot. Az öszvér kötvény egyfajta kísérleti léggömb is lehetne. Ha viszonylag alacsony kamat mellett a kibocsátása sikeres, akkor jó reménnyel normál devizakötvény is kibocsátható az adott piacon. Ha viszont a külföldiek nem elégedettek az öszvér kamatszintjével , akkor a sikertelenséget rá lehet fogni a számukra még nem ismert technikára. Ez esetben az eredetileg elképzeltnél magasabb kamatot kell kínálni a normál devizakötvénynél – egyébként nem veszik meg azt.
Fontos a helyes sorrend. Ha a kormánynak fontos, hogy egy bizonyos szint fölé ne menjen a forintkamat, akkor elsődlegesen a rövid lejáratú (főleg a belföldiek által vásárolt forint) állampapírokkal és a devizakötvényekkel kell piacra lépnie, a hosszabb lejáratú forintkötvényekkel pedig csak akkor és addig a mértékig, ameddig a kívánatosnak tartott kamatokkal is kelendő az értékpapír.
Érdemes az eddigieknél tágabb horizontban gondolkodni a külső források bevonásakor. A pénzügyi válság kivételesen nem valamelyik fejlődő piacról indult. A nagy fejlődő országok közül többnek a gazdasága és a pénzügyei jó állapotban vannak. Ha egy uniós tagország (hazánk) egy újonnan megerősödött ország valutájában bocsátana ki kötvényt, a helyi pénzpiacot célozva meg ezzel, az feltehetően büszkeséggel töltené el a helyi pénzügyi vezetőket. „No lám, ezt is megértük: ők jönnek most hozzánk.” Emiatt lehet, hogy nem ragaszkodnának görcsösen magas felárak elérésére. Arról nem is beszélve, hogy az elmúlt egy-két évben az ilyen devizák relatíve megerősödtek. A pénzügyi egyszeregy szerint pedig eladósodni az éppen megerősödött devizában érdemes, mert akkor kevésbé kell tartani annak újabb felértékelődésétől. Egy ilyen ország pénzemberei azzal az előnyös tulajdonsággal is bírnak, hogy általában nincsenek pertu viszonyban a nagy minősítő cégek, neves elemzőházak vezetőivel (akik szerint például már a múlt tavasszal össze kellett volna omlania pénzügyileg egész Kelet-Európának). India és Kína mellett más OECD-országok (pl. Dél-Korea) vagy valamelyik pénzügyi központként is számon tartott OPEC-ország (pl. Abu-Dzabi) is számításba jöhetne.
