A reálgazdasági visszaesés mára valószínűleg túljutott a mélyponton, de a gazdasági, társadalmi és politikai hatások még sokáig velünk maradnak. A pénzpiacokon a megelőző évek öngerjesztő expanzióját egy évvel ezelőtt a pánik, a kétségbeesés és az általános bizalmatlanság váltotta fel, s ellehetetlenült a magánbankok közötti hitelezés.

Több ezermilliárd dollárnyi pénzügyi eszköz vesztette el az értékét, évekkel zuhant vissza a gazdasági kibocsátás szintje, és radikálisan átalakult a közgondolkodás az állam gazdasági szerepvállalásáról. Az irtózatos veszteségek ezúttal is radikális politikai válaszokat szültek, de a 30-as évekkel ellentétben a világgazdaság meghatározó országaiban ezek szerencsére a politikai aréna centrumából érkeztek.

A válság felülírt minden, az egyensúlyi költségvetési gazdálkodásról szóló írott és íratlan szabályt. Az EU tagállamai Almunia pénzügyi biztos hangos helyeslésével vágják sutba a stabilitási és növekedési egyezmény háromszázalékos GDP-arányos deficitplafonját. A szabályalapú költségvetési politikának lőttek - pech, hogy nálunk épp most próbálták bevezetni.

A szétzilálódott pénzügyi közvetítőrendszer stabilizálása és a megrendült bankok konszolidálása elkerülhetetlenné tette az állami hitelkibocsátás nagyarányú növelését, évtizedekre megemelve az állami adósságszolgálat terheit. Az irányadó kamatokat rekordszintre mérséklő jegybankok közvetlen piaci tranzakciókkal is bővíteni igyekeznek a pénzkínálatot. Ami néhány évvel ezelőtt féktelen állami költekezésnek és inflációgerjesztő, fedezetlen pénzteremtésnek minősült volna, az mára a piaci szereplők (ön)bizalmát visszaadó, a közjót szolgáló gazdaságpolitika alapjává vált.

A soha nem látott erőfeszítések eredményt hoztak: a bankrendszerek likviditási helyzete kielégítőnek tekinthető, a főbb tőzsdeindexek a válságot megelőző szinteken mozognak, a kockázati felárak jelentősen mérséklődtek. A bizalmi mutatók messze kerültek az év eleji mélypontokról, a reálgazdasági teljesítmény a legtöbb fejlett országban az év közepétől emelkedik. Irdatlan áldozatok árán sikerült életet lehelni a világgazdaságba, de kérdés, hogy a beinduló növekedés fenntartható-e.

Ahhoz ugyanis előbb-utóbb a magánfogyasztásnak kellene átvennie az állam stimuláló szerepét, de az eladósodott, az elmúlt évtizedekben a jövedelemtermelő képességükön felül fogyasztó amerikai háztartások erre egy darabig nem lesznek képesek. A legsúlyosabb visszaesést elszenvedő európai gazdaságokban - például Nagy-Britanniában - hasonló a helyzet. Ott sem könnyű ösztönözni a fogyasztást, ahol a lakosság jelentős megtakarításokkal rendelkezik - például Németországban -, mert a növekvő munkanélküliség és a bizonytalan kilátások óvatosságra intik az embereket.

Maradnak a válsággal szemben leginkább rezisztens feltörekvő országok - mindenekelőtt Kína, India és Brazília -, ezek teljesítőképessége azonban az elmúlt évtizedek látványos fejlődése dacára egyelőre nem elég ahhoz, hogy kihúzza a bajból a Nyugatot, hogy az ehhez szükséges strukturális és intézményi változásokról ne is beszéljünk. Nem azt állítom, hogy a lassan beinduló növekedést rövid távon újabb számottevő visszaesés váltja fel, csak azt, hogy nem tudjuk, meddig tartanak a javuló tendenciák.

A nyugati világ vezetői általános megítélés szerint összességében jól vizsgáztak. Kritikus megjegyzések a válsághoz vezető folyamatok kapcsán hangzanak el inkább. Biztos, hogy a 90-es évek deregulációja, a befektetési banki tevékenységet a hagyományos kereskedelmi banki tevékenységtől intézményesen szétválasztó 1933-as Glass-Steagall Act 1999-es visszavonásával jelentősen hozzájárult a kockázatok növeléséhez.

Többek közt ennek az eredménye volt, hogy a hagyományos banki tevékenységnél jóval kockázatosabb üzemet jelentő befektetési bankok akkorára nőttek és olyan szervesen beépültek a hagyományos pénzügyi közvetítők kapcsolatrendszerébe, hogy összeomlásuk az egész rendszer stabilitását fenyegette. Másfelől a kereskedelmi bankoknál is megjelentek a befektetésiekre jellemző, magas kockázatú, ám potenciálisan igen nagy megtérülést ígérő eszközök.

Szokás elmarasztalni Hank Paulson amerikai pénzügyminisztert és Ben Bernanke Fed-elnököt. A kritika szerint a Lehman megmentése esetén sokkal olcsóbban megúszhattuk volna a válságot. Ám ez aligha igaz: a másodosztályú (subprime) jelzáloghitelek piacának 2007-es összeomlása óta drámaian megnövekedett a rosszminőségű eszközök állománya, aminek a Lehman-csőd nem annyira oka, mint inkább következménye volt.

Ezek leírása előbb-utóbb akkor is elkerülhetetlenné vált volna, ha a Lehmant megmentik. Niall Ferguson szerint (Financial Times, szeptember 15.) a Lehman-csőd nagyon is pozitív demonstrációs szerepet játszott: megmutatta a világnak és az amerikai mentőcsomagról szavazó kongresszusi képviselőknek, hogy mi történik, ha az állam nem avatkozik be egy meghatározó pénzintézet fizetésképtelenné válásakor. Ha a vezető gazdaságpolitikusok között keresünk felelőst, az sokkal inkább a Fed előző elnöke, Alan Greenspan lehet, aki helyeselte a jelzálogpiaci expanziót, és még 2005-ben is a pénzügyi szolgáltatók innovatív teljesítményeként méltatta a subprime-hitelek terjedését. A szabadpiac meggyőződéses híveként Greenspan úgy gondolta, hogy a piaci szereplők racionális magatartása kellő mértékben fegyelmezi a bankokat.

Enyhén szólva idealistának bizonyult meggyőződésével nem volt egyedül. Greenspan maga volt a korszellem: csaknem két évtizedes Fed-elnöksége (1987-2006) a szabadpiaci elvek dominanciájának korszaka volt. E korszak egyik legeredetibb műve a Csontos László, Király Júlia és László Géza által jegyzett Az ezredvégi nagy borzongás című cikk a Közgazdasági Szemle 1997. július-augusztusi számában. A szerzők a pénzvilág túlzott befolyását ostorozó írásokkal szálltak vitába.

Feltárták a pénzügyi rendszer irányítóinak cselszövéseiről szóló összeesküvés-elméletek érvelési stratégiáit, rámutatva azok gyengeségére, és aprólékos türelemmel ismertették a modern pénzügyi közvetítőrendszer működési mechanizmusait s a gazdasági fejlődésben játszott szerepét. Egyik példájuk éppen a modern jelzálogkölcsönzés volt: "Egy tőkepiac nélküli gazdaságban az emberek saját személyes megtakarításaikból építenek, illetve vásárolnak lakásokat és házakat. A tőkepiac fejlődésének kezdeti fázisában ezek a források már jelzálogkölcsönökből származnak, amelyeket az adott város vagy helyi közösség más családjainak megtakarításai finanszíroznak.

A jelzálogpiacok fejlődése nyomán ma már a fejlett piacgazdaságok egy részében a lakás- és házvásárláshoz szükséges kölcsönöket a bankrendszeren kívüli pénzügyi közvetítők bocsátják az ügyfelek rendelkezésére, ezeket a közvetítőket pedig olyan befektetők finanszírozzák, akiknek a tevékenysége a jelzálogalapú értékpapírpiacon koncentrálódik. Ez a folyamat [...] a választható utak sokféleségén keresztül a társadalmi működési költségek csökkenéséhez vezet [...]" - írták. S hozzátették, hogy "aki e fejlődés eredményeként létrejött intézményeket, azok működési mechanizmusait akarja valamilyen formában korlátozni, annak a várható kedvező hatások mellett mindig számolnia kell az e funkciók sérüléséből fakadó társadalmi többletköltségekkel, holtteher-veszteségekkel".

1997-ben persze még senki nem láthatta előre, hogy ez a korlátozatlanság milyen következményekkel jár majd. Hogy a részben valóban irracionális ezredvégi borzongást az ezredelő még borzongatóbb pénzügyi válsága követheti. Ettől persze még igaz, hogy a legjobb szabályozás is számottevő költségekkel jár, de még mindig sokkal kisebbekkel, mint amekkorákat a szabályozatlan piac diszfunkciói okozhatnak.

A szerző közgazdász