A tornádó oldalszele
A szerző a Magyar Nemzeti Bank alelnöke
Maga az alaptörténet már olyan kristálytiszta, hogy akár tankönyvben tanítható. Az amerikai lakossági jelzálogpiac egyike volt azon piacoknak, amelyek a 2000-es évek elején éppen nem egyensúlyi módon fejlődtek: a történelmileg egyedülállóan gyors lakásár-növekedés és az alacsony kamatok olyan rétegek számára is lehetővé tették a könnyű hitelhez jutást, amelyek jövedelme, tényleges vagyona az első kedvezőtlen jelre - kamatok lassú emelkedése, lakásárak lassú csökkenése - ellehetetlenítette a kölcsön visszafizetését. A hitelbőség idején mindenki bekapcsolódott ezeknek a kölcsönöknek a finanszírozásába, amit megkönnyített a rájuk alapozott - az értékpapírosításon keresztül létrejövő - hosszú lejáratú kötvények piacainak gyors fejlődése. A strukturált finanszírozás biztosítására a bankok mellett egész "árnyék-bankrendszer" épült ki - a szabad, megfelelő megtérülést kereső pénzek bevonásával. Az árnyékbankrendszer a pénzügyi szektor nem banki, de gyakran a bankok holdudvarába tartozó vagy általuk finanszírozott tagjaiból áll, akik kevés saját pénzzel (alacsony tőkével), rövid lejáratú forrásokból finanszírozták a hosszú lejáratú hitelekre épülő kötvényeket.
Mivel nem csak Amerika lódult meg ebben az időben, nem csak ott keresték a jövedelmező pénzügyi lehetőségeket, így az árnyékbankrendszer az öreg kontinensre is átterjedt. Mindkét világrész fejlett pénzügyi rendszerében egyre nagyobb hitelből finanszírozott tranzakciók valósultak meg (nagy vállalati összevonások, felvásárlások, a gyors ingatlanár-növekedésre alapozott lakossági fogyasztás finanszírozása), a növekedés határai eltűnni látszottak. A boldog békeidők vége felé szaporodtak ugyan a fenyegető jelek, és egyre több elemzés jósolta a megbomlott gazdasági és pénzügyi egyensúly helyreállásának szükségszerűségét, ennek katartikus erejét kevesen látták előre.
Az, ahogy a pénzügyi piacok helyreállítják a megbomlott egyensúlyt, a tornádó erejével csap le a világra. Elég volt egy szikra: az amerikai jelzálogpiac megingása, az ottani hitelek lassú minőségromlása. Ez a pénzügyi piacok, az árnyék-bankrendszerek csatornáin keresztül erős turbulenciát (áresést, bizalomvesztést, időnként pánikot és menekülést) okozott a legfejlettebb pénzügyi központokban. A pénzügyi rendszert életben tartó bizalom rendült meg - a piacok egyik szereplőjének bizalma a rendszer másik szereplője iránt. A bizalom megingásának nem egy esetben alapja is volt: pénzügyi intézmények sora valós és helyrehozhatatlan károkat szenvedett. Egyetlen év alatt számos amerikai és angol jelzálog-finanszírozó intézmény mellett olyan patinás és meghatározó pénzügyi vállalatok tűntek el, kerültek felvásárlásra vagy állami kézbe, mint a Bear Stearns és a Lehman Brothers befektetési bankok, az AIG biztosító vagy a Fannie Mae és a Freddie Mac jelzálog-finanszírozók. Újabban már egyes európai bankokat, bankcsoportokat is harapdál a válság. A veszteségek, a leminősítések, az árnyékbankrendszer megingása, a valódi bankok némelyikének nehézségei közvetve és közvetlenül éreztették hatásukat a pénzügyi piacokon: megnőtt a kiszámíthatatlanság, úrrá lett a bizalmatlanság, és ezzel párhuzamosan ugyanazért a kockázatvállalásért ma már sokkal magasabb felárat kérnek el, mint tegnap.
Annak érdekében, hogy a bizalmat - a piaci koordináció meghatározó tényezőjét - helyreállítsák, a jegybankok, a felügyeletek, a szabályozók és az államok egyre nagyobb mértékű beavatkozásra kényszerültek. A pénzügyi stabilitás fenntartása, azaz a pénzügyi rendszer zökkenőmentes működése nélkül ugyanis maga a gazdaság sem működik, ami mindenkinek hosszú távon károkat okozhat. Ha a pénzügyi rendszerben nő a súrlódás, ha csikorognak a fogaskerekek, a gazdaság lassul le. Le is lassult: a világgazdaság ötszázalékos növekedési üteme két év alatt 3,5 százalék alá esett, s az Egyesült Államok után Európa is kénytelen volt szembenézni a kereslet-visszaesés növekedést viszszafogó hatásával.
Viharban nehéz mindig a pontos és jó döntést meghozni. Eddig a jegybankok és más hatóságok - hol külön-külön, hol összehangoltan - a tornádó minden újabb támadását többé-kevésbé sikerrel csillapították. A válság által leginkább érintett amerikai pénzügyi piacon az is egyértelművé vált, hogy jelentős állami segítség nélkül nem fog tudni újra működni. Az utóbbi napokban az amerikai adófizetők hadakoztak azért, hogy magukat és pénzüket védve minél szigorúbb feltételeket tudjanak meghatározni az állami segítségnyújtás mellé. Tették ezt annak kockázatát is vállalva, hogy eközben napról napra értékelik le saját vagyonukat és drágítják a fogyasztásukat finanszírozó hiteleiket. De mire megszületett az összességében 700 milliárdos mentőcsomag, biztosak lehettek benne, hogy annak feltételei az ő hosszú távú érdekeiket is védik.
Európa ma még védettebbnek tűnik: a piacok általános szennyeződése egyelőre csekélyebbnek látszik, az Európai Központi Bank időről időre sikerrel hárította el a bankközi piaci zavarokat, és az egyes európai államoknak gyors és hathatós intézkedéssel egyelőre többé-kevésbé sikerült izolálniuk egy-egy nehéz helyzetbe jutott pénzügyi intézményük problémáit.
Egy évvel ezelőtt, amikor a tornádó tombolását először láttuk, azt mondtuk: a mi szélcsendes piacunkra közvetlen hatása nem lesz - de az oldalszele el fog érni bennünket. Azt mondtuk, a hazai pénzügyi rendszernek közvetlen érintettsége nincs, de ez a piac is szerves része a világ pénzügyi piacainak. Ha tehát ott jelentős változások mennek végbe, annak hatását mi is meg fogjuk érezni, elsősorban a gazdasági növekedésünket finanszírozó "olcsó források" eltűnésén keresztül. Az elmúlt egy év történései alátámasztották akkori hipotézisünket: a hazai bankrendszer erősnek és ellenállónak bizonyult, a hazai pénzügyi piacokra csak korlátozott mértékben tört be a vihar. Amit megéreztünk és amivel meg kell tanulnunk együtt élni, az a kockázatvállalás megdrágulása. A mi gazdaságunkat pedig kockázatosnak ítéli a világ. Az elmúlt évek gazdasági teljesítménye, adósságfelhalmozása miatt a befektetők szemében gazdaságunk gyakran még mindig sérülékeny, ezért finanszírozási költségünk jobban nőtt, árfolyamunk jobban ingadozott, állampapírpiacunk nagyobb turbulenciákat élt át, mint sok más, hozzánk hasonló fejlettségű országé. De bizalmi válság a bankrendszerben, a banki piacokon nincs - és ez megnyugtató.
Ez a bankrendszer ma erős és sokktűrő. A tornádó oldalszele persze újabb és újabb megrázkódtatásokat okozhat. De ismerjük természetét, hatásmechanizmusát, tudjuk, hol és mikor kell hatásosan közbeavatkozni. A nagy jegybankokkal, hatóságokkal együtt az elmúlt év mindenki számára a tanulás és felkészülés éve is volt. Talán éppen most, az egy éve tartó turbulens időszak negyedik jelentős csúcsán érezzük azt, hogy valami változott: kevésbé inog a valutánk, kevésbé nő a kockázati felárunk, talán már nem vagyunk a legsérülékenyebbek közé tartozók. Közvetlen, erős hatásra most sem számítunk. De az oldalszél ereje még így is lehet erős: a hitel olcsóbb nem lesz, nem fogunk bőviben járni a pénznek.
Miközben a napi történésekre figyelünk, a szélvihar pillanatnyi kárait enyhítjük, messzebbre is kell néznünk: fel kell dolgoznunk az utóbbi egy év tanulságait, és ennek megfelelően kell kiépítenünk, szabályoznunk a jövő biztonságosabb pénzügyi infrastruktúráját. Számos részleten ma még vitatkozunk, sok mindenben, így például az okok és felelősök pontos meghatározásában még nem teljesen értünk egyet. Egy azonban biztos: felelős pénzügyi közvetítő rendszer nélkül a legszofisztikáltabb piacok is sérülékenyek maradnak. A szabályozás, a pénzügyi intézmények működésének ösztönzési rendszerén keresztül ki kell kényszerítse a felelős - ügyfelei és a piac hosszú távú biztonságáért felelősséget érző - pénzügyi közvetítő modell megszületését. És akkor talán kisebb lesz az ember által előidézett tornádó ereje is.
