Folytatás a Hétvége 1. oldaláról

Így aztán nem csoda, hogy egy óriásbank a tökéletes biztonság képét mutatta a közönségnek, miközben már épp sodorta az ár. E csapdába a könyvvizsgálók is beleestek - ha nem épp cinkosai voltak a felelőtlen játékoknak: a Lehman befektetési bankház az összeomlása előtt, még pár hete is minden hitelminősítőtől AAA osztályzatot kapott. Óriáspóker.

Rendszerkockázat

És akkor most a válság legrejtettebb okáról: a "posztmodern" pénzügyi eszközök önmegtévesztő rendszeréről. Nem egyik vagy másik eszköz dolgozik a rendszer egésze ellen, nem a hedge fundok vagy CDO-k (Collataralized Debt Obligation - hitelfelvétel hitelfedezettel) ássák alá a stabilitást. A rendszerkockázatot a mai pénzügyieszköz-paletta egésze jelenti. Az öncsalás abban áll, hogy ebben a hitelkultúrában elképzelhetőnek véltek egy olyan gazdaságot, melyben a pénzügyi szféra önmaga termeli a GDP kétharmadát. Kenneth Rogoff, a Világbank volt közgazdásza szerint ebből annyi igaz, hogy a jövedelmek kétharmadát valóban ott generálják, de a GDP-nek csak pár százalékát... A Wall Street tézise szerint nem kell ipar meg termelési volumen, az mehet Ázsiába vagy a fejlődő országokba. A szolgáltató társadalomban a pénzügyi szféra önmagát és a gazdaságot fenntartó gépezet. Ráadásul világhatalmi eszköz. Hiszen egy cégfúzión vagy kivásárláson tízszer többet lehet keresni, mint egy cég normál működésén. (Münterfering, német SPD-főnök korábban sáskahadnak nevezte a cégeket felvásárló/széttrancsírozó hedge fundokat. Nagy felháborodás lett belőle. Ma - megtapsolnák...)

A pénzcsináló gépezet egy ideig jó üzletnek bizonyult, nemcsak befektetési bankoknak, de befektetőknek, brókereknek, tanácsadóknak, ügyvédi irodáknak, könyvvizsgálóknak - a szféra teljes infrastruktúrájának. (Igaz, olykor megroppant egy-egy cég. A főnököt kitették - kapott negyven- vagy kilencvenmilliós bánatpénzt, és a kocsi ment tovább, mert magához a szféra intézményes alapjaihoz senki sem mert, nem tudott hozzányúlni....) Ez volt az amerikai tőkeformáció. És ebben a globális világban ez a modell kötelező volt: mindenkit ennek használatára kényszerítettek. (Zárójelben: azért Európa, Japán - ahol tudott - ellenállt, kitért, mást csinált. Most aztán titkon mosolyognak az amerikai cirkuszon...) Mert kiderült, hogy a gazdaság egészéről levált "pénzcsinálási" mechanizmus - önpusztító gépezet. (A "derivatívok az igazi tömegpusztító eszközök..." - mondta már pár éve a legsikeresebb pénzügyi guru, Warren Buffett.)

Ha a mostani rendcsinálást komolyan gondolnák, akkor szépen leépítenék ezeket a csodás pénzügyi eszközöket, szigorúan szabályoznák a fedezeti alapokat, kockázatitőke-formációkat. De ehhez - ahogy látom - nem lesz se ereje, se bátorsága a választások előtt álló kormánynak. Az ellenállás jelentős. Nem csodálom. A "mentőöv"-javaslat ezermilliárdos pluszdeficittel járna, netán inflációval, dollárromlással és recesszióval. És ráadásul ezzel az óriási csomaggal nem is akarnak/tudnak radikális változást hozni. Kiváltják a csődből a rendszerelemeket - a szféra dáridóját megfizettetik a teljes társadalommal, a középosztállyal, a csórókkal -, és minden megy tovább. Legfeljebb "shortolni" (kölcsönvett részvényekkel azok áresésére spekulálni) nem szabad két hétig, Németországban három hónapig... Pedig veszélyes eszköz! Röhej. És inkább hívják az FBI-t...

Azért lehet reménykedni: ha minden jól megy - ki fog alakulni egy félig állami, félig független pénzügyi rendszer, rehabilitálódik az állam mint végső megmentő, felügyelő, beavatkozó instancia. És remélni lehet, hogy bizonyos KRESZ-szabályok beépülnek a pénzvilág táncrendjébe, meg hogy a kaszinózás csendesebb lesz.

Ez volt az amerikai pénzügyi építmény (financial architecture), melynek fénykorában óriás befektetési bankok (és nagy hatalmú fedezeti alapok, private equity cégek) diktátuma uralta a piacot és a gazdaságot. A válság elsodorta ezeket a mamutcégeket, és ezzel világossá tette, hogy ez az angolszász kapitalizmusmodell - lejátszott. A "piac mindent megold" szlogenjének az lett a vége, hogy az állam kifizeti a cechet. A neoliberális mítosz helyett jön valami hibrid változat. A globális világban globális pénzügyi szabályrendet kell kialakítani. Ha nem megy, és marad minden a régiben - akkor a káoszban jönnek az öböl menti országok milliárdjai, netán a kínai állami alapok. Nem vagyok optimista.

A lassú válság

A Wall Street egyik legnagyobb befektetési bankja (Lehman Brothers) csődbe ment - illetve feldarabolják. Rajta kívül még egy tucat pénzintézet fuccsolt be, a teljes veszteség kb. ezer-ezerötszázmilliárd dollár körül lehet. A bankrendszer belassult, hitelek alig csurrannak, a gazdaság szomjasan várja a megoldást. De nem is ez a hír, hanem az, hogy a jelzálogügyletekben "közellátó" szerepet játszó Fannie és Freddie becenevű óriáscégeknek állami mentőövet dobtak, vagyis gyakorlatilag államosították őket. Meg az a hír, hogy a világ legnagyobb biztosítója és univerzális bankja (AIG) is bajba került, és az is kapott állami segítséget (85 milliárdot) - cserébe a kormány a cég 80 százalékát kapja -, gyakorlatilag azt is államosították. Lépések, melyek pár hónapja még elképzelhetetlenek lettek volna - kormánybeavatkozás, államosítás Amerikában, a piac abszolút szabadságának fellegvárában... Hogyhogy? A "kisebbeket" (pl. pár hete a Merrill Lynch nevű bankot) - hagyták eltűnni.

Ezek után jött az igazi nagy dobás, a bank- és kötvénypiac teljes állami szanálása. Tiszta lapot akarok - mondta Henry Paulson pénzügyminiszter a múlt hét végén -, ezért az összes adóst kimosom. 700 milliárdot kapnak a jelzáloggal befürdött cégek, a spekulánsok, kis- és nagybankok meg a házukat féltő kis adósok. Mindenki. Vagyis kifizeti a számlákat, amivel a pénzügyi kormányzat egyfelől garantálni akarja a jelzáloghitelekbe befulladt kötvényeket; másfelől - és ez a fontosabb - a bankokat akarja életre lehelni. Visszaállítani a bizalmat, legyen likvid a pénzpiac, működjön a normális hitelezési rend.

Ha a terv átmegy a kongresszuson - soha nem látott tőkét nyomnak a pénzpiacokba, de az állam (Fed) ennek meg is kéri az árát: valaminő reformot is akar. Ebből a legnagyobb horderejű váltás: felszámolják a különálló befektetési bankok intézményét - a válságban még állva maradt Morgan Stanley-t és a Goldman Sachsot átalakítják normál kereskedelmi bankformátumra. Ezzel minden bank a Fed ellenőrzése alá kerül. Amivel félig-meddig lezárulna a Wall Street és az értékpapír-zsonglőrködések kalandos korszaka.

Azért csak félig, mert az univerzális bankok (pl. a Citigroup és az épp megmentett AIG) alrészlegei továbbra is foglalkoznak spekulatív papírokkal. Másfelől a többi, spekulációra szakosodott intézmény - pl. fedezeti alapok - megmaradnak, szabályozásuk nincs megoldva. Mindegy - valami történik.

Talán még jókor: sikerül elkerülni a világválságot. Az utolsó pillanatban, hiszen hihetetlenül felgyorsultak az események: a végén már naponta bukott egy-két bank, és a ragály átterjedt az óceánon túlra is: az angol HBOS hitelbankot beolvasztják a Lloyds TSB bankba, ázsiai tőzsdéken viharok dúlnak. A példátlan nagyságú mentőakció a globális válságot akarta megakadályozni. Jöjjön a tiszta lap, jönnek új, spekulációt reguláló szabályok. Kezdjünk új életet. A teljes szanálási összeget - a korábbi államosításokkal együtt - 1300 milliárdra teszik. A summát az adófizető állja - adóemelésből, állami deficit növeléséből stb. A piac egyelőre szkeptikus, a kongresszusnak/szenátusnak fenntartásai vannak, a dollár gyengül.

De mi ez az egész csődsorozat, miért ez az államosítási hullám? Miért szakadt ránk ez a rendszerválság? Mert ami most van, az nem ingatlanpiaci válság, nem tőzsdekrach, nem is csak hitelválság. Ami napjainkban a világra tekeredik, az a harminc éve épülő-burjánzó amerikai típusú pénzügyi rendszer (financial architecture) válsága.

Szóval: miért történt? Megyek sorban.

A hitelkultúra

Kezdem a közhelyszerű okokkal. A hitelek abszurd módon elszaporodtak, és most hirtelen összeadódtak. Nemcsak jelzálogból van padlásnyi rossz adósság, hanem az autóvásárlás is kölcsönből megy, a gyerek egyeteme ugyanígy, áruvásárlás, hitelkártya-működtetése, áthidaló és görgetett kölcsönök - ja, és kivásárlásokhoz felvett orbitális hitelek, sőt itt játszik az államháztartási deficit meg az ország eladósodása is. Ez a mostani, globális helyzet fogott egy ceruzát és összeadta a különböző rubrikákban szereplő tételeket - az összes kölcsönt -, és azt mondja, tessék fizetni. Az összeg meghaladja a fejlett országok GDP-jének három-négyszeresét. Ennyivel lógunk. "Most sajnos nem tudunk fizetni, kérünk halasztást." Nincs halasztás.

Második közhely: túl sok pénz keresett befektetési lehetőséget - ebből éltek a befektetési bankok. Sokkal több pénz forog tehát a piacokon, mint amennyi kéne. (Na, ez nagyon laikus beszólásra sikerült...) De nézzük csak kicsit közelebbről ezt a naiv diagnózist. Hogyan lehet "túl sok pénz"? Úgy, hogy ez az egész mai pénzügyi rendszer a pénztömeg megsokszorozásáról szól. (A pénztömeg valamikor legitim közgázfogalom volt - Milton Friedman hozta forgalomba, aztán ő Nobel-díjat kapott érte, a szakma meg rájött, hogy nem is olyan jó ez a tézis - és elfelejtették.) A pénztömeg, ami akkor jó, ha megfelel a gazdaság méretének. De ma - a globális versenypályán - már nem lehet "mérni", nem lehet tudni, mi mennyi... Így már kicsit beljebb vagyunk: a "hitelpénz" (és hitelpénzt csináló eszközök, derivatívok, CDO-k és társaik) pénztúltermelést, illetve hiteltúltermelést eredményeztek. Fiktív pénzt, aminek "valós" megfelelőjét most be kell perkálni. Laikus szöveg, ám valahogy mégis ezt értük meg. Ebben ülünk.

Tűzijáték - papírokkal

Elszaporodtak a "posztmodern" pénzügyi eszközök - a pénzpiac harminc éven át ezeknek az instrumentumoknak egyre táguló körében forog -, és közben majd minden hét-tíz évben kisiklik, jön egy-egy válság. 1972 óta (a Bretton Woods-i rendszer vége után) legalább harminc-negyven bonyolult pénzügyi eszköz (financial instrument) született. Kitalálóinak - befektetési bankoknak - és használóinak jól fizetett. Lehetett kaszálni. Előbb csak a határidős kötések, opciók, aztán részvényszármazékok (derivatívok), határidős indexkereskedés, swapszek. (Ezek nem mind "sáros" eszközök ugyan, de jó startként szolgáltak a laza pénzpolitika felé...)

Napjainkra viszont megjelentek a szofisztikált (mondjuk: szélhámos) "termékek", mint pl. amikor rossz hiteleket újracsomagolnak, és "jó" minősítésű részvényként adnak el. Vagy legújabban az a játék, melyben fogadni lehet egy-egy cég tönkremenetelére. Ez a Credit Default Swaps - ami eredetileg ugyan csőd elleni védekezés céljaira készült, de mivel el lehet adni, piaca van. Aki veszi, akkor jár jól, ha tönkremegyek: ő kapja a "biztosítási" összeget. Ez a vad játék lett mostanában a legnagyobb üzlet. Soros György szerint negyvenötezermilliárd dollár forog benne, háromszor annyi, mint a teljes amerikai kötvénypiac.

Ez a temérdek pénzügyi eszköz 1.: ma már áttekinthetetlen, nincs ember, aki egy adott pillanatban tudná, mennyit kockáztat mint befektető, azt meg pláne nem lehet látni, hogy mekkora veszélyt jelent ez a rendszer számára. Azt sem, hogy milyen és mennyi védelem áll rendelkezésére. (Minimális, mint kiderült...) 2.: Rosszabb, hogy a legkockázatosabb pénzügyi eszközök semmiféle állami szabályozásnak és ellenőrzésnek nincsenek alávetve. A fő jelszó éveken át a "dereguláció" (a gúzsba kötő szabályok oldása) volt - merthogy "a piac mindent megold. Az állam ne szóljon bele"... Az ún. fedezeti alapok (hedge funds) szabályozásáról kb. tizenöt éve folyik vita az amerikai kongresszusban - ám eddig minden regulajavaslatot piacellenesnek minősítettek és elvetettek. Döntés most készülődik, de már az első tervvázlatot felhördülés fogadta. Csak természetes, hogy e pénzügyi eszközöket tologató intézmények azt csináltak, amit akartak. A paradoxon senkit sem zavart: az állam ne szóljon bele - de ha baj van, fizesse ki a számlát...

Az áttekinthetetlenség azonban azt is jelenti, hogy a pénzügyi rendszer egészének sikerült kiharcolnia, hogy mérlegeikben ne kelljen feltüntetniük a rizikós tételeket. Ne lássa a befektető, mivel hogy kavarunk, mekkora tőkeáttétellel - azaz kockázattal - játszunk. A "veszélyes" adatok nem kerülnek be a főkönyvekbe. Hihetetlen? A Financial Times egy éve - már a jelzálogválság idején - közreadta a világ egyik legnagyobb bankjának mérlegtételeit: a lekönyvelt adatokat, valamint a könyvön kívül szereplő tételeket. És meg fogsz lepődni: a két főösszeg (a nyilvános, valamint a csak belső használatú - titkos adat - kb. ugyanakkora összegre rúg. (Százmilliárdokról van szó!) Vagyis az óriásbankoknak a leginkább kockázatos műveleteket nem is kellett nyilvántartaniuk. Nem csoda, hogy még most, a válság kellős közepén sincs ember, aki tudja, milyen időzített bombán ül a rendszer, hogy mi fog robbanni és mikor. Ez a transzparencia hiányának legrémesebb következménye.

Óriáspóker

Mindez még egy lépéssel beljebb visz a mai dzsungelbe: a kockázatkezelésbe. A mai pénzügyi rendszer mozgatója a magas kockázatú papírok és eszközök forgalmazása: merthogy nagy hozamot csak nagy kockázattal lehet elérni. Igen ám, de az már nem látszik, hogy a magas kockázat egy-egy műveletet (pl. cégkivásárlást) támogató, elképesztő arányú hitelfelvételben rejlik. (A befektetési bankok átlagában egy dollárra huszonhét kölcsöndollár jutott - ami milliárdos üzletek esetében hihetetlen szélhámosság volt.) De ez volt a módi: hitelt hitelből törlesztettek, azt sokszorosították, és így termeltek csillagászati nyereségeket. Papíron. A lufi fújása idejére.

Mondom: a magas hitelkockázatot nem kell láthatóvá tenni. Így pl. a fedezeti alapok üzleti kockázataiba senkinek sincs belelátása. A híres LTCM nevű hedge fund 4,8 milliárd saját tőkével 1250 milliárdot kockáztatott, de erről azok sem tudtak, akik ehhez a tőkét - 200 milliárdot - kölcsönadták. Az LTCM megbukta ezt a játszmát, helyette fél tucat bank dobta össze a hiányzó összeget, nehogy - a dominóhatás révén - kitörjön valami világválság. Amiből nem is a bukott összeg nagysága a rémes, hanem az, hogy a rendszerből intézményesen hiányzik a transzparencia.

Folytatás a Hétvége 2. oldalán