Akadtak ugyanis matematikai zsenik, akik kimondottan azzal a céllal gyártották és gyártatták számítógépeikkel az egyre bonyolultabb pénzügyi termékeket, hogy a felügyeletek és a hitelminősítők elől elrejtsék a kockázatokat. S akadtak bőségesen szakemberek, akiket meg lehetett vezetni, akik nem értették meg, nem látták át, mi is zajlik a pénzügyi világban, egyszerűen nem tudták tartani a lépést a fejlődéssel. Ez is hozzájárult ahhoz, hogy manapság megkérdőjelezhetetlen tekintélyek is arról beszélnek: a második világháború után a legsúlyosabb pénzügyi válság leselkedik a világra. S nem kevesen vetik össze a mai fejleményeket az 1929-es krízissel, azzal nyugtatván magukat, hogy Ben Bernanke amerikai jegybankelnök többek között azzal szerzett magának tudományos elismerést, hogy a nagy világválság tanulságairól írt vaskos tanulmányt. Ha valaki, ő biztosan tudja, mit kell tenni.

Nem lehet persze minden felelősséget néhány befektetési bankár, s az általuk fizetett hitelminősítők nyakába varrni. A pénzügyi újításokat ugyanis nagy lelkesedés fogadta gazdasági körökben. Három évvel ezelőtt, 2005-ben például Alan Greenspan, akkori amerikai jegybankelnök azt hangoztatta, hogy "a mind bonyolultabb pénzügyi eszközök nagyban hozzájárulnak a negyedszázaddal ezelőttinél sokkal rugalmasabb, hatékonyabb, és ellenállóbb pénzügyi rendszer létrehozásához". Greenspannak ráadásul teljesen igaza van, az innováció eredményeit nem söpri el a mostani vihar, inkább érthetővé, használhatóvá, ellenőrizhetővé teszi őket. Ahogy a tulipánt nem irtották ki a hollandiai tulipánspekuláció után, ahogy a vasút gyorsan teret nyert a XIX. században a tőzsdei hajcihő ellenére, ahogy az internetnek sem vetett véget a börzei dotcom buborék kipukkanása, az új pénzügyi termékek is megtalálják helyüket. Ez nyilván nem vigasztalja az ötödik legnagyobb amerikai befektetési bankot, a Bear Stearnst, amelyet a napokban a jegybank, a Federal Reserve (Fed) a JP Morgan Chase karjaiba lökött, hogy megmentse az összeomlástól. Azt a pénzintézetet, amely éppen a nagy válságban szerzett hírnevet magának azzal, hogy a krízis közepette is nyereségesen működött, hogy kifizette a prémiumokat a munkatársaknak. Most a Fednek kellett közbelépnie, hogy a hitelezői által sarokba szorított Bear Stearns menekülni tudjon. Ez szerény harmincmilliárd dollárba került, ám a jelzálogpapírok forgatásából élő befektetési bank tízezermilliárd dollárra rugó swapügyleteknek volt részese. Ha a Bear Stearns csődbe megy, akkor valóban 1929-et élnénk újra át. S Bernanke pontosan tudja, hogy a nem szokványos időkben nem szokványos megoldásokra van szükség, s nem szabad megismételni azokat a hibákat, amelyekkel a Fed annak idején megágyazott a nagy világválságnak. A Fed nem csak kamatot csökkent, likviditást is injekcióz a bankrendszerbe, s igyekszik megóvni a bukástól a fizetésképtelenség szélére jutott pénzintézeteket.

A Bearn Stearns azonban az utolsó percig élvezte a pénzügyi szolgáltatások nagyjából húsz éven át tartó, szinte töretlen felívelését, azt a folyamatot, amely - miként Kenneth Rogoff harvardi közgazdász jellemzi - a százévente egyszer megfigyelhető ingatlan-áremelkedésben tetőzött. A pénzügyi világnak a gondjai meg akkor kezdődtek, amikor a százévente egyszer végbemenő ingatlanpiaci árzuhanás letarolt mindent, ami oly szépen felépült. Rogoff szerint ilyenkor nem sok mindent lehet tenni. Egyet talán mégis - sugalmazzák amerikai és brit lapok, sőt maga a washingtoni kormányzat is -, a részvényesek, s ha ez nem elég, akkor az adófizetők pénzén menteni, ami menthető. Ez súlyos kérdéseket vet fel - miért fizessenek azok, akik nem követtek el hibát, nem nyerészkedtek? -, ám a tétlenség következményei még súlyosabbak. Lásd: Bernanke és 1929.

A mai bajok magvait a nyolcvanas években szórták el Martin Barnes kanadai kutató szerint, aki kimutatta, hogy az amerikai pénzügyi szolgáltatóipar - bankok, brókerek, fedezeti és egyéb alapok - részesedése a vállalati profitból húsz év alatt tízről negyven százalékra, a tőzsdei értéket nézve hatról tizenkilenc százalékra növekedett, miközben a gazdasági társaságok hozzáadott értékéből csupán 15 százalékot hasít ki magának, s a magánszektorban foglalkoztatottak közül csak öt százalékot alkalmaz. A nyolcvanas évek elejétől 2000-ig tartó időszak igencsak kedvezett a részvény- és kötvényárfolyamoknak. Ebben az érában szelídült meg az infláció, csökkent a kamatszint, bontakozott ki a globalizáció, alakultak át vállalatok, fokozódott a bérverseny a felzárkózó országok hatására, s az információs technológia alkalmazása is ekkorra érett be.

A részvény-, kötvény-, készpénzportfóliók 14 százalékos hozammal kecsegtettek, négyszer akkorával, mint a korábbi évtizedekben. A fedezeti alapok által kezelt vagyon megötszöröződött. A lelkesedés párosult a komputertechnológiával, amely előmozdította a tőkeáttételes műveletek terjedését. Megsokszorozták a hitelt. A Goldman Sachs például 40 milliárdnyi részvénytőke alapján 1100 milliárd dollárt mozgat, a Merrill Lynch 30 milliárddal 1000 milliárdot.

A The New York Times 1998-ra teszi a vég kezdetét. Ekkor fedezték fel befektetők az amerikai ingatlanpiacot, amely a korábbi hanyatlásából kezdett talpra állni, s kiváló terepnek látszott. A helyi pénzpiacok globálissá váltak, bárhonnan be lehetett vonni tőkét, főként csábító hozammal. A nem elsőrendű (subprime) adósoknak nyújtott jelzáloghitel lett az új varázsszó. A nem elsőrendű adós drágábban jut hitelhez, ám a szerződésben az első évek törlesztésére alacsonyabb kamat szerepel. A bankok a jelzálogkölcsönökből keletkezett követeléseiket feldarabolták, a különböző kockázatú adósságokat összecsomagolták, értékpapirosították, eladták hozamra éhes befektetőknek. Ezek az úgynevezett fedezett kötelezettségek, az angol rövidítés szerint CDO-k. Ez az elnevezés 2005 előtt mindössze háromszor szerepelt a The New York Timesban, de tavaly nyár óta már hetente. Akik ezeket a CDO-kat megvásárolták, újabb spekulációs, tőkeáttételes ügyletekbe mentek bele. Egy példa: egymillió dollár saját pénzzel és kilencvenkilencmillió dollár hitellel százmilliós tranzakciót nyitottak. Ha egymillióval emelkedett a befektetés értéke, akkor megduplázták vagyonukat. Ha egymillióval csökkent, akkor mindent elvesztettek. Ez utóbbinak vagyunk most szemtanúi. Sokáig minden jól ment. Ám ahogy emelkedtek az amerikai kamatok, egyre kevesebb nem elsőrendű adós fizette a részleteket, jelentett csődöt, került egyre több családi ház kalapács alá. A CDO hirtelen nem ért semmit. Az építmény rázuhant az építőre. Ez hagyján, ám a pénzügyi szféra megroggyanása, a bizalomvesztés átterjedhet a reálgazdaságra is. Ha az emberek megijednek, kiadásaikat kétszer is megfontolják, visszafogják fogyasztásukat, akkor az amerikai gazdaság lassulásán át a világ is megérzi, hogy az Egyesült Államok jelzálogpiacának egy kis szeletén éveken át csaltak és nyerészkedtek.

S itt jönnek a képbe a hitelminősítők. A Standard and Poor's, a Moody's, a Fitch. Az amerikai értékpapír- és tőzsdei felügyelet őket ajánlja a különböző kibocsátások értékelésére. Ha ők azt mondják, hogy az adós biztosan fizetni fog, akkor a papírt boldogan tartják portfóliójukban a bankok, amelyeknek szem előtt kell tartaniuk a tőkehelyzetre, eszköz-forrás arányra vonatkozó állami előírásokat. Forráshoz is úgy jutnak, ha e papírokat fedezetül bemutatják. Nos, a három minősítő a nem elsőrendű adósoknak nyújtott jelzáloghitelből képzett értékpapírokra, kötvényekre nagyon jó osztályzatot adott a kibocsátóknak, akik ezért szép pénzt fizettek persze. Lényegében e papírokat ugyanúgy kezelték a minősítők, mint a vállalati kötvényeket, holott a Wall Street Journal szerint tízszeres volt a csőd esélye. A Moody's erre azt válaszolta, hogy "csupán nyolcszoros". Az S&P meg azzal érvelt, hogy ők nem könyvelők, nem számvevők, nem nézhetik meg, hogy a különleges kötvények mögötti adósláncolat utolsó tagja, az amerikai ingatlanvásárló tényleg hitelképes-e. A hetek csoportját alkotó ipari államok kormányai és jegybankjai már hónapok óta fontolgatják, hogyan regulázzák meg a minősítőket.

A minap az amerikai pénzügyminiszter, Henry Paulson a válság okozói között említette a hitelminősítőket - a befektetők és a hatóságok mellett. A Wall Street Journal nagyobb versenyt sürget, több minősítő engedélyezését követeli, miközben egyetért Paulsonnak azon felvetésével, hogy az említett cégek véleményét nem kellene annyira komolyan venni. Érdekes mellékterméke ennek a vitának, hogy néhány nappal a magyar népszavazás után az S&P gyorsan negatívra rontotta a magyar állam külső adósságának kilátását, abbéli aggodalmától vezérelve, hogy elakad a reformfolyamat, hogy megreked a költségvetési konszolidáció. Ezzel persze közvetve megdrágította a hitelfelvételt minden adófizető polgár számára, s megbüntetett mindenkit az igenek elsöprő győzelme miatt. Bár elemzésében az adatok megkérdőjelezhetők, azzal nem vádolható az S&P, hogy esetünkben ugyanúgy késlekedett volna, mint a subprime-krízis során.

A többszereplős válság többszereplős megoldást kíván. A hitelminősítők működését újraszabályozzák, jelentőségüket csökkentik, érdekütközéseiket jobban figyelemmel követik. (Paulson szavaira azonnal reagált a Fitch: mindenben kész együttműködni.) A bankokra és a Wall Street-i befektetésiházakra is szigorúbb környezet vár, keményítik a tőkemegfelelési feltételeket, s alaposan megnézik, ki nyújthat, közvetíthet jelzálogkölcsönt. S végül, de nem utolsósorban, szükség lesz friss tőkére. Ázsiából és a Közel-Keletről már érkezett, de kevés: támogatásra szorulnak a nem elsőrendű adósok, valakinek meg kellene venni az értéktelennek látszó ingatlanalapú kötvényeket, s vissza kell állítani a hitelbe - és intézményeibe - vetett bizalmat. Ez sokba, meglehet sok adódollárba fog kerülni. Ahogy az ilyenkor lenni szokott. S ki tudja, néhány évtized múlva a hivatalban lévő jegybankelnök a 2007-08-as hitelválság tapasztalatairól írott könyve alapján igyekszik majd kivezetni a gazdaságot a szabályozók eszén túljáró pénzügyi innovációk okozta zűrzavarból.